又到了一年的毕业季，租房，是毕业生们踏入社会将直面的第一个问题。

汹涌的需求让大家不得不承认，作为安身立命的基础，住房租赁是不折不扣的刚需。

全球都是如此。

住房租赁需求坚挺的原因主要来自于两个方面：流动人口快速增长、城镇化进程加快、年轻人工作变动等造成的主动需求；土地成本高企、住宅郊区化、租售比失衡、房价上涨等的被动需求。国内租购并举的住房制度改革方式，也为住房租赁市场注入生机。

预计到 2030 年，全球 2/3 的人口将居住在城市，但城市化并不均衡，那些有经济活力的大城市会持续有大量人口流入，但往往也是房价高企的区域。伴随生活、工作方式的转变，许多个人和家庭主动选择租赁。

需求大是没错，但在住房租赁供给市场，并不全是好消息。

例如，国内的长租公寓市场，在近两年不时传出“爆雷”或“跑路”的新闻，被媒体形容为“乱象丛生”、“至暗时刻”。

这样的供需反差下，让关注住房租赁市场的人们疑惑：从投资的角度，住房租赁市场无疑是块大蛋糕。但住房租赁行业到底挣不挣钱？

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EQR平均股东收益年复合增长率8%

从投资角度来看住房租赁资产，首先要放眼全球。这样才不会一叶障目，错失掉好的投资机会。投资，要找好的市场中，潜力大的资产。

我们拿海外成熟住房租赁市场为样本来看，首先可以看到一个显著特点：

发达国家租房市场非常多元化，有很多选择。

以美国为例：

在美国可以租赁的房子包括单独住宅（single family）、联排别墅（townhouse）、多单元住宅（multi-family）等。

当然，不同类型的占比不同。美国租赁房产中，多单元住宅（multi-family）的占比较大，且市场体量还在持续壮大。

就在今年初，华盛顿州民主党籍的参议员就发起了一项新的提案：在全华盛顿州范围内，所有人口超过1万5千人的城市中，禁止在任何区域限制多家庭户型住宅（Multi-family housing）的建设。

该提案并不是要求这些城市只能建设多户型住宅，而是要求允许在过去划定为单户住宅（Single-family home）社区的区域可以建设双层、三层多户型住宅或者是公寓楼。

这就意味着，一旦提案获得通过，在人口超过1万5千人的华盛顿州城市中，将不再有单户住宅的土地区划。取而代之的，将是Multi-family。

废除单户住宅区的法案并不是华盛顿州议员的首创，在2019年，俄勒冈州已经在所有人口超过1万人的城市，全面禁止了单户住宅的区划。

Multi-family在国内也被叫作集合式住房、或长租公寓。它类似于国内的“集中式长租公寓”——兴建、改造、收购或租赁整幢楼或物理上集中的房屋，将其作为公寓出租的模式。通常会有物业管理公司进行统一的租赁和物业管理。

不仅是政府倡导Multi-family这种长租公寓地产类型，有经验的投资人也往往把它作为首选。像黑石、喜达屋等就都比较钟情于长租公寓类别，长租公寓更是喜达屋的传统优势之一。

因为从投资角度，这类租赁资产能获得长期、稳定的租金收入。而且，它还有作为投资资产的属性，会有资产增值带来的价值。

在风险管理方面，Multi-family这种多单元长租公寓模式，不仅更易保证资金流动。而且，还可以让资产保值更稳定。

如果独立别墅几个月内没有找到租户，房屋空置（vacancy）的比例为100%。而多单元房产，空置风险被多个单元分散，整体的空置的比例就会大大降低，自然能有更好的资金流动性。

在保值上，也早有市场验证。2008年次贷危机以后，很多人支付不起银行贷款，失去了房产，或无力购买房产，这些人会转而选择租房，促进了对多单元房产的需求量。

今年新冠疫情的冲击也再一次验证了这一点。美股长租公寓委员会刚在5月底对全美1150套长租公寓租金支付情况进行了统计。结果显示，截止5月27日，有93.3%的公寓家庭已全部或部分支付了五月的住房租金。

因为以上这些特征，Multi-family这类长租公寓资产自然可能带来不错的投资回报。

以美国第一家上市的公寓REITs（房地产投资信托）、也是美国最大的公寓运营商EQR为例：

EQR成立于1969年，在1993年上市。它定位于在美国最高增长和最繁华地区收购、开发和管理高品质公寓。较高的资产包质量和稳健的运营效率致使其市场份额始终高居前列。

稳健的财务杠杆，加之其在运营端长期以来优秀的表现贡献了稳定的现金流，使其得以称雄美国住房租赁行业：

年租金复合增长率高于美国公寓平均水平；

平均股东收益年复合增长率高达8%；
EQR如何做到核心和非核心城市空置率控制5%以下；

运营管理成本占比为5.7%

在英国长租公寓市场也是一片红火。当前英国长租公寓市场上最大的投资机构之一M&G Real Estate在其案例研究中表示，长租公寓的空置率为5.2%，低于其他类型房地产的均值6.9%，且虽然理论租期以1年为基础，实际租期却达到3.9年。除此之外，回报率上，租赁型房地产也超过商业地产、股票和债券。

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海外的长租公寓市场为什么少有爆雷？

但很多人可能有疑问了，既然海外的长租公寓市场这么好，为什么国内的长租公寓市场目前却显得有些惨淡？

不能否认，长租公寓的商业模式是成立的。从国内来看，单店盈利的大有所在；从国外来看，像EQR等，早已是业内标杆。

这个模式并没问题，行业也有未来，但国内一些长租公寓运营商“玩坏了”。

简单地说，国内一些长租公寓企业将租房当作金融来玩，或者扩张过于激进，甚至高买低卖。说到底，拿房成本高、资金成本高，导致盈利艰难。

国外的长租公寓运营商为什么玩得转？

首先共同的一点是，大家始终主要围绕公寓租赁服务。

作为一类以租金为主要收入的资产，其设计和开发的逻辑必须以最大化租金收入为目的，这就需要资产所有者有足够多的可出租单位，并尽可能延长长租公寓的寿命，以减少维护成本和保持租金水平；同时，最小化租客的流动性以减少空租期。说到底，公寓运营有两个重要指标——租金溢价和降低成本。

海外各国的具体操作方式各有不同：美国的长租公寓主要运营商是REITs（房地产信托投资基金，房地产证券化的重要手段）、私募基金和开发商，属于重资产模式；德国的主要运营商是开发商和住房合作社，属于重资产模式；日本的主要运营商是建筑商转型的物业托管机构，属于轻资产模式。

这些模式听起来有些复杂，但总结起来，都有几大共同的关键点：

首先从外界环境方面，这些市场上政策和监管比较到位。

例如，政策上，如何平衡市场各方的利益，来改善供需关系。监管上，住房租赁市场具有一定的公共属性，要能保证供应方、运营商在追求利润最大化的同时兼顾社会责任。还有，像公寓类资产证券化产品的资金流向的透明性、信息披露等的监管，等等。

例如，最近日本长租公寓管理修正法案通过批准，并且即将实施。具体来说，新法规对“二房东”租金差模式，制定了新的规定和处罚措施。包括转租在内的公寓租赁管理业务，政府必须对其进行严格监控。

另外，在模式方面，长租公寓模式有两个关键点：资金成本和税赋成本。税赋成本暂且不说，从企业自身的努力来讲，必须找到低成本融资渠道。

在这方面，海外的长租公寓公司也摸索出了许多成熟的经验。以美国为例，美国公寓市场可以依赖成熟的REITs市场来获得充沛的资金。

（资料来源：哈佛大学住房联合研究中心、2018贝壳租赁白皮书）

以上内外部的因素，为海外长租公寓市场保驾护航，所以少有爆雷。

另外，海外租赁市场的市场化程度高，市场竞争充分且良性。而且，在市场化的力量中，机构比例在上升。市场化力量为主的发展方式，带来的是对长期利益的追求，不容易畸形发展。尤其是大批机构的介入，让租赁行业得以更加规范。

市场化力量充分介入，就是供应主体以市场为主，由私人业主或者专业机构提供租赁住房，包括从前期投入到后期经营管理。这样的好处是，既有社会效益，又有经济效益。

而机构化渗透率程度的提高，则会进一步提升经营管理的水平，进而提高租赁资产的经济效益，降低风险。成熟租赁市场正在快速沿着这个方向演进。

例如，美国租赁住房的供给一般由三部分构成，一是私人与房地产开发商提供的市场化租房，占比约为81%；二是保障性的联邦政府资助住房，占比约为12%；三是政府与社会资本合作提供的享受税收优惠的租赁住房，占比约为7%。

日本的机构的渗透率也在逐年提升。有研究显示，1993年全日本共有约1814万套租赁住房，其中仅有16.5%由专业机构管理，而2013年日本租赁住房的总量上至2281万套，由机构管理的比例也上升至35.8%。

随着海外长租公寓等租赁市场的机构化渗透率逐渐提升，多个企业得以踏准市场节拍，精准投资，审时度势及时变换市场进攻的节奏，诸多发达国家的租赁市场中都诞生了各自的龙头企业，并助推了私募地产巨头的成功。例如，前面提到过的EQR、喜达屋，还有Vonovia——德国最大的地产上市公司等等。

例如，喜达屋就是在低点进入海外长租公寓市场，并通过与EQR的强强联合而迅速崛起。

1991年喜达屋资本集团成立，当时美国地产市场遭受到储贷危机的冲击。1992年，喜达屋资本集团发起了第一只机会型私募地产基金及其附属基金Starwood Opportunity Fund I & IA（SOF I），从FDIC（美国联邦储蓄保险公司）、储蓄贷款协会等金融机构处低价购买了6400套出租公寓。仅18个月后，喜达屋资本就用这6000多套公寓交换了当时已是全美最大出租公寓REITS公司的 EQR的经营份额，进而成为其股东。很快，喜达屋的一号基金搭乘EQR上市的便车获利退出，很好地兑现了投资收益。此后，喜达屋的创始人Barry Sternlicht 还在EQR担任了多年的董事。

03

全球长租公寓“猛进”+“高歌”

EQR、喜达屋等都是美国长租公寓的成功掘金者。在其他市场，长租公寓行业也显现出高歌猛进的态势。

以长租公寓市场成型时间相对美国等区域晚一些的英国为例。

近几年，英国长租公寓市场不仅高速猛进，还一路高歌。在2017年左右，英国长租公寓市场呈现爆发之势。

2016年，英国长租公寓市场进一步规范化和成熟化，汇丰银行和苏格兰皇家银行为长租公寓开发提供贷款。这表明，英国长租公寓市场正式集齐了机构开发者、机构投资者、机构借贷者参与，市场愈发完善。

紧接着，数据显示，仅2017年，英国长租公寓市场就吸引到62.7亿英镑的投资，比2016年同期增长25%。

当时的预测数据显示，未来六年英国建后出租领域投资增长率将超过180%，未来三年会有近80万英国居民搬进长租公寓。

巨额的资金涌入英国长租公寓市场，各个大型投资机构都想分一杯羹。

有英国本土大型房地产开发商、在欧美拥有长租公寓开发经验的外来开发商（做前期开发工作）；也有各大主权财富基金、保险和养老金投资机构（做后期接收建成的长租公寓）。

比如，在2018年，代表英国投资风向标的本土房地产巨头British Land宣布，将对英国长租公寓市场投资40亿英镑，第一个项目选在西伦敦Ealing。

为什么英国的长租公寓多集中于伦敦？

因为伦敦的住房缺口在英国是最大的。伦敦的住房问题是英国最常被提及的问题之一，也是历届政党选举时都会提出解决方案的问题。

由于英国人口的不断增加，新房供给紧张，房价的高企和原本租赁市场的缩水，新兴的长租公寓市场获得了极好的发展窗口，从而在保持良好空置率的情况下，体量不断增大，且市场不断规范。因此长租公寓发展前景一片光明。

供需落差推动长租公寓行业高速发展，在全球基本是共同的市场规律。在中国也不例外。

虽然相较海外长租公寓市场的一片红火，国内长租公寓市场表面上显得有些惨淡，但深入行业里却发现，保持平稳扩张的长租公寓企业单店盈利的大有所在，而且还能看到一些暗流涌动的新现象。

6月，国内长租公寓市场可以用4个关键词形容：回暖、政策红利、配建、抄底。

6月，全国多地出台扶植“住房租赁”与“租售同权”政策。伴随着行业回暖，长租公寓品牌方推新品、进新城、收并购，表现活跃。多家头部房企总额超千亿资本加码“城市更新”，配建公寓成标配。长租公寓成交量反弹。

例如，6月24日，德信中国控股有限公司，抄底美国公寓“资产包”；雅诗阁在今年1-6月还“逆势抄底”了3000间物业。

同时，房企系长租公寓的融资一路“乘风破浪”。贝壳研究院数据显示，今年上半年，房企在租赁市场已经发行的公司债券及ABS融资金额分别为111亿元和15.66亿元，规模基本与去年持平。这背后的现象值得深思。

租赁蓝海，价值不言而喻。

仅在国内，根据国家统计局等综合数据显示，我国租赁人口持续增长，租金支出不断增加，2030年房屋租赁市场规模预计将达到4.2万亿。

摩拳擦掌的参与者们看到，经过风雨中奔跑的十年，中国的长租公寓行业正在快速发酵和成熟中。

经过2019一年的盘整和挑战，行业从业者更加理性和自律。突如其来的疫情让公寓企业意识到要更加谨慎，会倾向于盘整现有的存量资源，而非盲目地拿房扩张，并有意识地提高资产合规性认识，更注重利润，提升精细化运营能力。

在回归理性、精细化经营的同时，一些企业也在积极探索新的模式和融资渠道。例如，以收购改造这种轻资产的模式来获得长租公寓资产。同时，积极寻求与投资公司、甚至是海外的养老基金等建立了战略合作关系，资金成本比较低。

市场环境也在逐步完善。从2015年开始，中央及地方政府就不断地在推出行业扶持政策，从制度建设、市场培育、改善供应、拓宽融资渠道等方面，快速推动租赁式公寓市场的发展。租赁式公寓被认为是解决人口增长、住房难等问题的重要方法，也是落实“房住不炒”政策、构建“租购并举”住房体制的重要手段。中国的租赁式公寓市场是值得期待的。

在全球范围内，可以预见，长租公寓有巨大的市场潜力，并因为政策原因和经济发展趋势，从而可能促使其市场体量在未来实现进一步飞跃。